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        ?察股觀經/油價飆升拖累全球經濟\中泰證券首席經濟學家 李迅雷

        2022-03-26 04:25:01大公報
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          圖:由于油價大幅上漲等因素,今年全球經濟衰退將比較確定。

          記得2020年疫情剛開始在全球蔓延不久,原油價格一路狂跌,之后美聯儲采取了超預期的量寬政策,同時美國財政部也大幅擴大財政支出,最終導致原油暴漲,并引發高通脹。在正常情況下,伴隨美國加息周期,原油價格有望回落。但2月份爆發俄烏沖突,全球局勢緊張導致原油價格再度上漲。那么,這輪原油價格的持續上漲會引發經濟危機嗎?本文試作分析。

          通常都認為股市是經濟的晴雨表,但原油價格對全球經濟周期的指示意義可能更強,原因包括:

          首先,原油更貼近實體經濟。原油作為最重要的工業原材料,且直接影響各類運輸成本,與實體經濟的各個環節都關系緊密。而股市具有較高的流動性,且有大量的投機力量參與交易,其對貨幣和流動性等因素更敏感。

          其次,原油更能刻畫全球經濟的總體需求。原油更全面地反映全球各個經濟體的總需求,而股指只選取了部分成份股,不夠全面,全球經濟結構性的變化對股指影響很大。比如,道瓊斯工業指數更反映美國的經濟,因此在1980年代美國經濟增長更強、份額提升時,道瓊斯工業指數表現更好。更重要的是,股指選取的少量頭部公司作為成份股,在經濟分化、頭部公司份額大幅提升時,會導致股指大漲,而這并不能反映經濟總體的增長。而在和平穩定的發展環境里,幾乎必然會出現經濟分化和強者恒強的現象。

          再次,原油作為最重要的工業原材料,既能反映總需求,又能通過推升成本來抑制有效需求,因此對經濟周期具有較好的指示作用。油價大幅上漲引起的成本和物價上漲會抑制有效需求和引起貨幣政策收緊,所以原油上漲往往代表著總體需求在擴張,而在上漲周期的尾聲,油價開始滯漲甚至掉頭時,往往意味著總需求收縮和經濟下行周期的開啟。

          美收水抑通脹 反損居民消費

          在觀察全球經濟增速和原油價格的關系時,筆者發現有三次經濟增速大幅下滑沒有發生在原油價格暴漲之后,分別是:1986至1989、1995至1998、2014至2015。分析發現,這三次都是美國以外的國家增速大幅下滑,而美國經濟增速較高且較穩定。

          進一步分析,可以發現這三次都發生在美國收緊貨幣的時候:1986年至1989年,美國聯邦基金目標利率從1986年內的6%以下提升到1989年的9.8%以上;1995至1998,美國聯邦基金目標利率從1994年的3%上升到1998年的5.2%;2014至2016:量寬開始退出,聯邦基金目標利率從0.25厘上升到0.75厘,美匯指數在2014年下半年到2016年之間上漲了27%。

          筆者認為,一方面,美國緊縮貨幣會引起美元匯率走強,這會直接影響以美元統計的全球GDP;另一方面,美國緊縮貨幣引起全球資金回流美元,本身也會對其他國家和地區的經濟產生沖擊。

          從油價看,即使不算2020年疫情期間的最低點(低于20美元),從2020年下半年40美元左右開始計算,目前油價漲幅也接近200%,即使以疫情前的油價作為基數,目前漲幅也超過100%。雖然有俄烏戰爭的事件性影響,但在俄烏局勢惡化之前油價也已經出現了較大漲幅,這與疫情期間全球央行大放水,尤其是美國給民眾大額補貼是有關系的。

          從過去五次油價大幅上漲對全球經濟的影響來看,不論是地緣政治事件、貨幣放水,還是經濟過熱等原因,油價大幅上漲后對全球經濟的殺傷力都不容小覷。

          從美國貨幣周期來看,美國在疫情期間給居民發放大額補貼,其影響遠大于量寬。因為量寬只是把利率壓低,對信用擴張的作用有限,但政府直接大幅加杠桿給居民發錢,這直接完成了信用創造,帶來了總需求的擴張。美國的房地產繁榮和物價暴漲正是信用擴張的具體表現。因此,美國面臨的通脹壓力將超預期,貨幣政策被迫收緊的力度也可能超預期。這可能引起其他國家和地區的貨幣貶值和經濟增速下滑。

          綜合油價和美國貨幣緊縮的預期來看,在貨幣放水和疫情補貼的影響逐漸減弱及總需求放緩、油價上漲接近尾聲時,全球經濟增速出現大幅下滑的可能性較大。

          從前五次原油價格漲幅超過100%看,前兩次都與區域軍事沖突有關,如第一次石油危機出現在1973年10月,即第四次中東戰爭爆發,為打擊以色列及其支持者,油組中的阿拉伯成員國宣布收回石油標價權,將其積沉原油價格從每桶3.011美元提升到10.651美元,觸發二戰之后最嚴重的全球經濟危機。持續三年的危機中,美國工業生產下降了14%,日本下降20%,波及所有工業化國家。

          第二次石油危機發生在1978年,1978年底,全球第二大石油出口國伊朗親美國王巴列維下臺,政局動蕩,同時爆發兩伊戰爭,引發第二次石油危機,全球產量從每天580萬桶降到100萬桶,油價暴漲,從1979年初的每桶13美元漲至1980年的每桶34美元,導致發達經濟體全面衰退。

          實際上還有一次與戰爭相關的油價上漲,即第三次石油危機,發生在1990年,當年8月,伊拉克入侵科威特,導致海灣戰爭,伊拉克遭受國際制裁,原油供應中斷,國際油價急升到每桶42美元的高點,雖然漲幅沒有超過100%,但也使得發達經濟體出現衰退跡象。

          1998年及之后發生的三次原油價格大幅上漲,均與戰爭無關,卻與經濟危機相伴相隨,典型的如1998年的亞洲金融危機和2008年的美國次貸危機。這輪起步于新冠疫情爆發下的原油價格上漲,確實是一種跟過去不一樣的上漲因素──公共衛生危機。發達經濟體為了擺脫經濟衰退的困境,超寬松的財政政策和貨幣政策雙管齊下,從而推動了原油價格的大幅上漲。

          俄烏沖突增添經濟陰霾

          假設沒有俄烏沖突,那么,在疫情有望逐步緩解的2022年,油價及其他大宗商品價格應該會回落。但屋漏偏逢連夜雨,俄羅斯和烏克蘭都是大宗商品的主要產出國,作為全球第二大原油輸出國和第一大天然氣輸出國,俄羅斯遭到了歐美諸多國家的經濟制裁,這進一步加劇了全球原油緊張局面。如果說疫情是促成原油價格大漲的始作俑者,那么,俄烏沖突則可能主導這輪石油危機的下半場。

          與第一至第三次石油危機不同的是,過去的地區軍事沖突,都屬于地緣政治和區域戰爭范疇,而俄烏戰爭其本質是俄羅斯與北約和美國之間的武力沖突,歐美不僅向烏克蘭提供先進的武器裝備,還提供即時資訊情報,指導作戰,只不過戰爭的發生的地點在烏克蘭而已。這有點類似于1904年爆發的日俄戰爭,雖然是兩個列強之間的戰爭,但戰爭的地點卻在中國東北。

          因此,俄烏沖突與上世紀60年代以來的歷次沖突都不一樣,正如美國總統拜登所警示的一樣,處置不好則可能引發世界大戰。從目前看,戰爭并沒有結束的跡象,俄烏談判背后實質上是俄羅斯與歐美的實力較量。盡管美國等西方國家加大對俄羅斯的制裁力度,但同時也為此付出代價。筆者預期美國3月份的通脹將再創新高,美聯儲的下一次的加息幅度或提高至0.5厘,這勢必會加大對資本市場的壓力,金融風險會進一步上升。

          從1945年的二戰結束至今,全球人口和經濟總量均大幅增加,如二戰結束之前,全球人口約26億,如今已經超過76億,短短七十七年中全球人口擴張了近兩倍,這應該是人類歷史上增量和增速最高的一個時期,足以載入史冊。但在全球化加速的過程中,也出現了科技、人才、經濟和財富等向頭部集中、分化加劇的現象。無論是全球的基尼系數還是國家之間的經濟差距,都顯著擴大。例如,全球經濟總量排名前十的國家,GDP總和占到全球GDP的三分之二。

          和平環境下各國在全球經濟中的排名,一定是一個此消彼長的結果,例如,烏克蘭的人均GDP曾經是中國的三倍,如今卻只有中國的三分之一。日本曾經是全球第二大經濟體,如今GDP總量不足中國的30%。作為軍事超級大國的俄羅斯的經濟總量,則只有中國的十分之一左右。如果說戰爭意味著推倒重來,那么,長期和平則意味著是一場加劇不平衡的過程,當不平衡現象發展到一定階段,則全球秩序的重整就不可避免。

          全球經濟的集聚與分化,是長期和平下的“財富游戲”無盡無止的必然結果,同時也成為經濟結構扭曲、國家之間沖突加劇的重要原因。其表現無非就是經濟衰退和軍事沖突的頻率增加。因此,2022年出現全球經濟衰退將不可避免。

          筆者認為,由于油價大幅上漲,各國通脹加劇惡化等因素,今年全球經濟呈現衰退的態勢將是比較確定的。至于會否發生經濟危機,則更多地取決于俄烏沖突的持續時間和最終結局,目前無論是全球貿易還是國際貨幣體系,都受到了不同程度的損害。這場歐美參與、非同尋常的沖突,已經使得發生經濟危機的概率顯著增加。

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